Cos'è e come funziona una STO? intervista a Mauro Andriotto

Dopo il boom a cavallo tra il 2017 e il 2018 delle ICO, il 2019 vede l'affermazione sul mercato delle STO, a patto che questo nuovo strumento di raccolta di capitali permetta gli investimenti in nuove asset class e collabori con banche ed enti regolatori.
Mauro Andriotto

Oggi vi presentiamo l'intervista al Dott. Mauro Andriotto, professore presso SDA Bocconi, Università Bocconi, Università di Pisa e Ubis di Ginevra. È advisor della commissione europea per horizon 2020 e organizza il Master in Blockchain per Confindustria Italia.

Cosa è una STO?

Una security token offering, o STO, è la procedura attraverso la quale si realizza la vendita di strumenti finanziari presso il pubblico, rappresentati da token digitali.

Il token è uno strumento di rappresentazione di un asset reale sottostante, ovvero una security (un’azione, un bond, un derivato, un immobile, un titolo di proprietà, ecc), che dà diritto a ricevere dei flussi finanziari futuri e ne mima perfettamente il comportamento. 

Una STO è generalmente una soluzione utilizzata in due contesti principali:

  • aumento di capitale e raccolta di nuove risorse finanziarie a qualsiasi titolo;
  • vendita e monetizzazione.

I vantaggi che ne derivano rispetto alle operazioni tradizionali sono molteplici:

  • costi minori di emissione e di gestione;
  • utilizzo delle nuove tecnologie;
  • possibilità di ottenere un prezzo più alto da parte di chi vende;
  • decentralizzazione rispetto agli intermediari (es. banche, advisors, exchange ecc);
  • riduzione del costo del capitale e aumento del valore dell’azienda (o dell’asset).

Qualsiasi asset tradizionale può essere trasformato in token (o “tokenizzato” come spesso si dice) e le possibilità rispetto alle asset class tradizionali sono enormi: 

asset class

Già oggi il mercato degli asset digitali si sta evolvendo velocemente, sia perché è slegato dall'andamento delle criptovalute che negli ultimi tempi hanno subito una flessione, sia perché esistono alcuni investitori istituzionali che stanno iniziando ad entrare su progetti promettenti. Questa spinta, a mio avviso, porterà ad una rivoluzione degli strumenti di raccolta dei capitali creando un ponte tra le criptovalute e la finanza tradizionale.  

Quali sono le principali differenze con una ICO?

Parte delle ICO fatte fino ad oggi sono state operazioni improprie di aumento del capitale, dove gli utility token, invece di rappresentare l’accesso digitale ai prodotti o servizi dell’azienda, sono stati utilizzati come uno strumento di finanziamento del progetto, senza tuttavia offrire in cambio le medesime garanzie date dall'equity o dal bond. Le ICO inoltre sono state operazioni lanciate nella maggior parte dei casi da startup in fase di seed, che in molti casi non hanno rispettato le promesse fatte ai loro (impropri) investitori.

Le STO sono operazioni completamente diverse, il loro scopo finanziario è chiaro, come pure la natura del token. Il loro target inoltre spazia dalla startup in fase di seed, che potrebbe rendere liquida la partecipazione in un nuovo progetto (facilitando la creazione di fondi dedicati), fino alla grossa corporation, che potrebbe emettere dei security token quotati per finanziare progetti alternativi e/o rischiosi, fino al core business stesso.

Le STO si propongono di essere, almeno inizialmente, uno strumento disruptive nei confronti sia del Private Equity, sia delle Initial Public Offering.

Le ICO, per concludere, non sono nate per essere delle operazioni finanziarie, anche se sono state utilizzate in tal senso. 

In che modo un’azienda italiana può emettere un security token?

Come primo step, un’azienda può emettere dei security token seguendo la procedura standard di emissione di strumenti finanziari al pubblico, che generalmente prevede (secondo modalità diverse da paese a paese) la pubblicazione di un prospetto

Il secondo passaggio è quello di collegare il token alle security attraverso la blockchain, ed il terzo è la quotazione dei token. Rispetto a quest’ultimo punto è necessario dire che ad oggi gli unici exchange che permettono la quotazione di token security, sono piattaforme dedicate ad investitori istituzionali; tuttavia sono numerosi gli exchange nel mondo (Londra, Zurigo, Malta, Gibilterra, ecc) che hanno avviato le procedure per accettare le quotazioni di securities digitali offerte al pubblico.

In ambito di negoziazione e scambi poi si creerà una differenziazione tra exchange di tipo centralizzati e decentralizzati, esattamente come avviene già per le ICO, ma con la grande differenza che in ambito decentralizzato non si avranno più gli intermediari (banche e borsa valori ad esempio) con le relative commissioni e lo scambio tra due attori (venditore e compratore) potrà essere regolamentato da uno smart contract (un algoritmo) attraverso una criptovaluta, che in una prima fase potrebbe essere uno stable coin.  

Di seguito uno schema sulla struttura delle STO:

Figura 2A livello di regolamentazioni delle STO come siamo messi in Italia? e in Europa?

Al momento non ci sono norme dedicate, ma a differenza delle ICO esiste una normativa di riferimento molto stringente sia a livello italiano, sia a livello europeo relativamente all'offerta al pubblico di security, che quindi ricomprende anche token rappresentativi di security.

Dalla tua esperienza, qual è il più grande equivoco che le persone fanno quando si avvicinano ai security token? 

Il grado di affidabilità e quindi la bontà dello strumento emesso, che verrà poi inglobato nel token security, dipende dall'analisi finanziaria del sottostante e non è diversa dall'analisi finanziaria degli investimenti. 

Innanzi tutto è necessario effettuare una due diligence e poi è necessario capire se il livello di rischio-rendimento connesso allo strumento è in linea con le proprie aspettative e strategie. 

Il rischio dal punto di vista finanziario è uguale al rischio tradizionale, ovvero, per acquistare una security, è necessario affidarsi ad un consulente, oppure essere esperti della materia, al fine di poter valutare adeguatamente l’investimento.

Esiste un altro rischio, relativamente presente anche nel mondo tradizionale, ovvero la cybersecurity. Tuttavia esistono tre fattori di mitigazione:

  • i security token, almeno inizialmente, potranno essere trasferiti all'interno di “circuiti chiusi”, ovvero dove i partecipanti accedono dopo essere passati attraverso una procedura di Know Your Customer – KYC;
  • esistono delle best practices disponibili sia sull'utilizzo delle chiavi private dei wallet elettronici, sia sul tipo di wallet elettronici da utilizzare;
  • il livello di sicurezza e le innovazioni in tale campo sono in costante aumento. 

Perché una impresa dovrebbe tokenizzare le proprie azioni? Quali sono i vantaggi? 

La procedura di offerta attraverso token digitali permette numerosi vantaggi sia rispetto al private equity, sia rispetto all’IPO come mostrato nella seguente tabella: 

Figura 3

L’unico vero rischio è il non collocamento delle securities. Di conseguenza, la mancata vendita di tutte le securities, che tuttavia può capitare anche con un’operazione effettuata in modo tradizionale.  

Di seguito una rappresentazione grafica dei fattori critici di successo di un’operazione di STO suddivisi in fattori finanziari e non finanziari:

Figura 4

Quali sono i maggiori pro e contro di fare una STO come metodo per raccogliere fondi?

I vantaggi principali, a mio avviso, sono tre:

  • costi di emissione bassi, al pari del private equity;
  • possibilità di ottenere un prezzo più alto, al pari di un’IPO;
  • tempi brevi, al pari del private equity.

Oltre a questo i token danno la possibilità di creare facilmente, anche attraverso smart contract e criptovalute, prodotti finanziari innovativi in cui i flussi (ad esempio i dividendi) possono ricadere automaticamente nel portafoglio di colui che detiene i token, con procedure semplificate di gestione anche amministrativa. Il limite, rispetto alla creazione di strumenti che possano soddisfare le esigenze di rischio e rendimento degli investitori, è dato solo dalla creatività dell’ingegneria finanziaria.  

Per questi motivi le STO, a mio avviso, possono essere considerate una delle innovazioni finanziarie di maggior portata introdotte dalla blockchain, disruptive soprattutto rispetto alle operazioni di private equity e di IPO.  

I contro andrebbero analizzati in maniera comparata con i metodi tradizionali, in quanto sostanzialmente i potenziali rischi di una STO sono quelli che si verificano anche con un’operazione tradizionale. L’unica differenza, è che il mercato di una STO è globale. 

Quanto è costoso fare una STO?

Essenzialmente un’operazione di Security Token Offering costa come un buon advisor di private equity, con l’unica differenza che nel caso di una STO i vantaggi che comporta sono paragonabili a quelli di una IPO su scala mondiale.  

Puoi spiegarci come i security token stanno modificando il venture capital?

Le STO stanno sicuramente modificando il venture capital, si potrebbe dire che in alcuni casi lo stanno sostituendo nella fase di raccolta, come peraltro è già successo con le ICO.

In generale il venture capital può trarre vantaggio da questo strumento innovativo, essenzialmente per due diverse motivazioni:

  • Si possono utilizzare i token per diversificare più facilmente gli investimenti.
  • L’azienda stessa può fare delle operazioni di STO.
Grazie Dott. Andriotto per la sua disponibilità e alla prossima!